El Estado de los Mercados a Junio 2009

Existe la creencia generalizada que los mercados financieros han experimentado en los últimos tres meses una notable recuperación, en algunos casos de hasta 40 % como para el S&P-500, eso es lo que muestra la data.

Ha Caído el Telón

Hoy, 7 de Mayo de 2009 pasamos la página y dejamos definitivamente atrás la tristemente famosa crisis del Subprime. Nos encontramos en una nueva etapa del acontecer económico-financiero. Los apocalípticos, aquellos que presagiaban el fin del mundo tal y como lo conocimos, han sido finalmente derrotados. Ya se conocen los resultados de las pruebas de esfuerzo: El Sistema Financiero es fundamentalmente solvente. La información se ha venido filtrando desde hace dos días y está disponible en diferentes blogs.

Apalancamiento y Crisis Global

Intentemos comprender el apalancamiento como lo entiende un Financista. Veamos

Qué cosa dice el Mercado ?

El mercado habla de una manera sencilla y llana y su mensaje con relación a estas bajas reincidentes es muy claro: estamos en estado de depresión. Los actuales niveles de índices no son consistentes con la idea de recesión. Ya la recesión quedó atrás. Viendo hacia adelante, nos enfrentamos es a la depresión, con todo lo que ello implica. Nadie quiere aceptarlo, pero es así.

El punto fuerte de esta aseveración se basa en el hecho que ni el todo poderoso gobierno de los Estados Unidos, con su muy potente Reserva Federal, el Tesoro, mas la máquina de imprimir dinero, todo eso junto, han sido ineficaz a la hora de detener esta hemorragia económica.

Algunos datos corroboran la tesis:

1) Robert Shiller, creador del famoso índice residencial (Case-Shiller Home Price Indices), opinó que apenas nos encontramos a la mitad en el recorrido de pérdidas en el valor de las viviendas.

2) A este punto y sin considerar lo anterior, nueve (9) millones de residentes están por perder sus viviendas.

3) El desempleo es ya un fenómeno con retroalimentación positiva imposible de detener.

4) El estado de la economía se deteriora aceleradamente según se mostró hace dos días el “Beige Book” de la Fed.

¿A dónde pueden llegar los índices bursátiles? La respuesta correcta es que nadie lo sabe. Sólo contamos con unos números imaginarios que declaran el soporte: unos en 650 y otros a 400 para el S&P. Hay analistas serios que vaticinan una pérdida del 75% en relación al máximo histórico de 1565, es decir, llegaría a 391, consistente con el supuesto soporte en 400.

Nada de lo anterior es definitivo, cualquier cosa puede pasar incluyendo cosas buenas. ¿Quién sabe?

El Problema con los Economistas

Tanto la economía como ciencia, como los economistas como profesionales, ambos presentan un pequeño problema! Y para muestras un botón: para hoy las predicciones eran magras y miren lo que sucedió!

El problema de los economistas (permítanme que me incluya, para no ofender a nadie) es que pasan la mitad de su tiempo ensimismados construyendo modelos. La otra mitad lo dedicamos a explicar por qué fallaron nuestras predicciones

Por otra parte, el problema con la economía es que no incorpora la palabra auto-control(1). Todo se refiere a la optimización de una función objetivo pero nada de auto-restricción. El problema es que los humanos no funcionamos en términos de la “función objetivo” sino más bien en término de tentaciones. Cuando pasa el carrito de los postres, perdemos las perspectivas y lo siguiente que sabemos es que estamos gordos, con lo que tenemos un problema de salud(2). Según apunta muy sabiamente Richard Thaler en el artículo en referencia(3), esta crisis tiene su origen en la irresistible tentación de refinanciar la vivienda principal (para alimentar el gasto) en vez de tratar de reducir el monto de ese monstruo hipotecario que tenemos en frente. Si a esa seducción le sumamos las mínimas tasas de interés, precios de las viviendas en apreciación constante y agrego yo, una gran cantidad de facilidades para endeudarse. Ciertamente, todas estas tentaciones son semejante a la manzana entregada en el Jardín del Edén!
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(1): Human frailty caused this crisis. By Richard Thaler and Cass Sunstein
Published: FT, November 11 2008 19:46. Me percaté del artículo en primera instancia gracias a Miguel Ángel Santos por medio de su blog
(2): http://www.ft.com/cms/s/0/ac2839ac-b015-11dd-a795-0000779fd18c.html
(3): The second problem involves self-control. Econs do not suffer from self-control problems and so “temptation” is not a word that exists in the economists’ lexicon. As a result, regulators have not thought much about the problem. But when the dessert cart comes by, we humans often cave in. The next thing we know, we are fat. This crisis was fuelled by the seemingly irresistible temptation to refinance the mortgage rather than pay it off. Falling interest rates, rising home prices and aggressive mortgage brokers made re­financing (and second mortgages) seem like the apple in the Garden of Eden. When home prices fell and interest rates increased, the party ended.

Indicadores de Crisis

En relación a la actual crisis, los mercados de créditos y los indicadores que de allí se derivan son mucho más importantes a la hora de efectuar seguimiento de los acontecimientos. Dado que los mercados de deuda no son tan populares y sus movimientos suelen ser aburridos y para nada espectaculares, entonces con frecuencia los dejamos de lado. Sin embargo, su importancia es vital para orientarnos en todo esta revuelta. Veamos entonces cuales son los indicadores de crisis más empleados.

1. Papeles del tesoro a tres meses (bills). Si los mercados bursátiles se derriten entonces los agentes buscan refugio en este tipo de papel del tesoro a cortísimo plazo. Al comprarlos masivamente, su precio tienen al alza y por tanto su rendimiento a la baja. Rendimiento históricos muy pequeños señala desconfianza el todo el sistema financiero.

2. LIBOR o la Oferta Interbancaria Londinense. Tasa a la cual se prestan los bancos en el Reino Unido y su liquidez señala el estado de salud en general de los mercados de crédito. Frecuentemente se les asocia con la propensión a efectuar préstamos al mundo empresarial pues es la base (referencia) a una cantidad enorme de contrataciones. Tasa históricamente elevadas indican falta de liquidez en el sistema.

3. TED SPREAD o diferencial del Tesoro a Eurodólar. Señala la diferencia de rendimientos entre el instrumento libre de riesgo en USA y el rendimiento marcador LIBOR para el mundo empresarial. Si el diferencial se eleva, esto demuestra el nivel de tensión (distress) de los mercados de crédito. Es el indicar más observado para constatar si los mercados de crédito operan con normalidad o no.

4. Papeles Comerciales. Es la principal fuente de fondos a corto plazo de las empresas con lo cual financian capital de trabajo y otras inversiones. Si estos papeles dejan de transarse, se interpreta que la actividad empresarial se está contrayendo.

5. Bonos Corporativos. Fuente de financiamiento más permanente que los papeles comerciales. Esta asociado con el interés de las empresas de expandir sus operaciones por medio de la instalación de mayores centros de producción.

Indicadores de Adelanto

Existen una cantidad enorme de indicadores que nos ayudan a interpretar el comportamiento del mercado. La mayoría de los observadores y agentes hacen uso de ellos de una u otra manera, ya sea explícitamente (intencional) ó implícitamente es decir, sin darse cuenta que los emplean como referencia. Los errores y distorsiones en el uso de los indicadores es tan frecuente y extendido que se hace imperativo que redacte este breve ensayo para aclarar lo más elemental.

Para comenzar, un indicador es una referencia numérica que se calcula empleando alguna fórmula o algoritmo matemático. Los podemos subdividir entre aquellos que emplean algoritmos económicos y aquellos que se derivan directamente de la gráfica de la trayectoria de precios de un título o índice, en cuyo caso lo llamamos indicador técnico.

Lo más elemental que se puede decir es que un grupo de ellos se adelantan a la trayectoria de precios (muy útiles para predecir) y otos en cambio se manifiestan con un retraso con respecto a la misma trayectoria: tenemos así indicadores de adelanto (leading indicators) e indicadores de retraso o retrasados (lagging indicators).

Los indicadores económicos de adelanto tienden a predecir, estadísticamente hablando, lo que hará la economía en los próximos meses o años. Los de retraso simplemente tienden a confirman lo que ya ocurrió.

Les presento una lista de indicadores económicos de adelanto:

1. Promedio de aplicaciones iniciales por seguro de paro (desempleo).
2. Nuevas órdenes de productos manufacturados y materiales.
3. Velocidad de envíos de mercancía a suplidores y revendedores.
4. Nuevas órdenes de bienes de capital y de defensa.
5. Cantidad de permisos para nuevas construcciones.
6. El valor del índice S&P 500
7. Cantidad de dinero (M2) ajustado por inflación
8. Curva de rendimiento
9. Sentimiento del consumidor
10. Promedio de horas trabajadas.

Todos ellos, de una u otra manera, predicen lo que sucederá en meses subsiguientes como por ejemplo el primero de la lista, en donde el registro de nuevos desempleados antecede a la manifestación de la contracción económica.
Por otra parte tenemos la opinión común y generalizada de pesimistas, quien señalan la dolorosa predicción según la cual en los próximos meses la recesión va a quedar reflejada en el GDP, final de 2008 y 2009, y por tanto (como consecuencia), el mercado caerá a niveles dramáticamente menores.
Esta línea de razonamiento puede ser engañosa, puesto que es el comportamiento del mercado quien antecede a la recesión o para decirlo lo mismo de dos maneras diferentes: 1) el mercado cae y luego se manifiesta la recesión, alternativamente y 2) podemos asegurar que el mercado empieza a recuperarse antes que la economía muestre las primeras manifestaciones de expansión. Eso es lo que realmente significa un indicador de adelanto.

¿Estamos sobre-reaccionando a la Crisis?

Uno de los trabajos académicos más leídos recientemente es el de Werner Debondt y Richard Thaler en relación a la sobre-reacción de los mercados. Escribí un ensayo sobre el mismo el 7 de Agosto el 2007 el cual fue muy visitado. Para refrescar la memoria, estos autores encontraron que nosotros los operadores financieros (Trader), le damos mayor peso o importancia a los eventos recientes que a los acontecimientos pasados causando como efecto que, en el corto plazo, los mercados exageren sus reacciones. La presente crisis sirve de confirmación a la anterior tesis.

En años pasados nos tocó presenciar la burbuja inmobiliaria, ocasionando esta una serie de distorsiones y sobre-extensión de precios hacia el lado alcista lo cual originó la cadena de eventos que hoy conocemos como la crisis del “subprime”. Ahora estamos viviendo la misma sobre-extensión pero a la baja por una razón muy sencilla: los fondos y las instituciones se están viendo obligadas a descarga apresuradamente el alto grado de apalancamiento, en ocasiones de 30 a 1 de sus inversiones, lo cual implica ventas de títulos, pues no tiene sentido mantener tal palanca con un contundente mercado a la baja.

Es por ello que el famoso operador de renta fija Bill Gross, fundador de Pimco & CO nos comenta que ese es precisamente el proceso en el cual nos encontramos, teniendo el mismo poca o ninguna relación con la valoración que pueda mantener un mercado por motivo de sus fundamentales.

Una vez que ese proceso termine, el mercado comenzará un proceso de recuperación igualmente sorprendente al dejar muchos títulos subvalorados, y esto aún con todo el pesimismo imperante por la recesión existente.

Estemos atentos pues próximamente pudiera ocurrir un pánico comprador siempre y cuando el “delivering” llegue a desinflarse definitivamente.

El Colapso Moral y Ético

Le he dedicado buena parte de mi vida a las finanzas pero luego de tantos años de dedicación me toca –dolorosamente- reportar lo siguiente: lo que estamos presenciando en estos días no es simplemente, el colapso de las bolsas de valores a nivel mundial, sino mucho peor, el derrumbe moral y ético de la civilización occidental; así de simple pero tan dramático como lo están leyendo. Les explico mi punto de vista.

Comenzando en el corazón de la teoría, encontramos que todo estudio de las Finanzas Corporativas comienza con el reconocimiento de la teoría de la Agencia, la cual establece que siendo los accionistas los verdaderos dueños de las corporaciones, éstos delegan por razones prácticas, la responsabilidad de dirección de la corporación en una junta (board) de directores para responder por sus intereses. De allí surge de hecho, un conflicto (de intereses) el cual ha sido objeto de estudio por muy prestigiosos académicos entre ellos, Michael C. Jensen de la reconocidísima Harvard Business School y en su ya famosa publicación “La Teoría de la Firma”(1).

Mucho se ha escrito sobre este tema y como les digo, las más brillantes mentes se han paseado sobre el mismo extensamente pero lamentablemente, nada más apartado de la verdad por razones de la practicidad diaria en el mundo de los negocios: la triste realidad es que los accionistas no son dueños de ninguna corporación pues en la praxis cotidiana, los directores ejecutan las directrices más deshonestas que podamos imaginar y esto de manera bastante generalizada: desafortunadamente no son dos ó tres manzanas podridas, es todo un sistema con sus honrosas excepciones y como resultado de ello, el colapso generalizado que nos toca amargamente presenciar.

Ejemplo de ello es lo ocurrido con Enron pero también con World- Comm, Iridium, Boston Chicken, etc. y más recientemente Fanny Mae, Freddy Mac, Lehman Brother y tantas otras. No sirve ponernos a describir los detalles: quebraron por los abusos de los directores quienes actuaron a espaldas de los más altos intereses de los accionistas. La muy reciente ética Norteamericana (USA), permite que se cometan estos atropellos y otros iguales y peores con lo que, el sistema moral queda destruido. Una vez rota la ética y la moral, todo lo demás caerá por su propio peso, tal y como atónitos estamos contemplando.

Lo que comenzó como una simple disputa hipotecaria entre residentes y originadores, ha pasado a ser una crisis crediticia por la titularización de esas hipotecas en instrumentos RMBS(2) tipo “pass through” ó “pasa ese riesgo para allá” para luego emitir otra capa de instrumentos CDO(3) pero ahora “estructurados” hasta el punto que no se sabe ni lo que uno está comprando. Es el deseo (greed) de ganar a toda costa sin estar dispuesto a soportar el riesgo que esa ganancia implica. Se ha hablado satíricamente de la “privatización de las ganancias y la socialización de las pérdidas” (que conveniente, pero inmoral.


Fuente: Federal reserve Bank of St. Louis Review.

Llegó el punto en que todas estas triquiñuelas y tecnicismos dieron al traste cuando comenzaron las liquidaciones masivas de hipotecas por el pinchazo de la burbuja inmobiliaria.

Por todo lo anterior, es perfectamente claro para mí que el show que estamos disfrutando, no es otra cosas que la caída de la “nueva Roma” por razones de su inmoralidad.
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(1): Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure. Michael C. Jensen, Harvard Business School and William H. Meckling University of Rochester. Journal of Financial Economics, October, 1976, V. 3, No. 4, pp. 305-360.
(2): RMBS, Residential Mortgage-Back Securities.
(2): CDO, Collateralized Debt Obligations. Instrumentos estructurados en combos ó mezcla “tranches” a partir de otros títulos como los RMBS. Ver gráfico adjunto.

Algunas reflexiones sobre la presente crisis bursátil

Me permito compartir con ustedes algunas de mis reflexiones, por lo demás muy personales sobre la presente crisis bursátil.

1) En primer lugar, esta no es una crisis bursátil: es principalmente una crisis de los mercados de crédito con la correspondiente falta de confianza entre los agentes de ese mercado. Que eso queda reflejado en los mercados es un hecho, pero no confundamos causa con efecto.

2) Los mercados bursátiles Norteamericanos (USA) no necesariamente están actuando irracionalmente como muchos pretenden hacernos ver. A este respecto hice un asunción gruesa la cual estima que si en 2007 el S&P-500 produjo 82 $ en ganancias, me parece prudente estimar que esas ganancias se vengan para el 2008 a la mitad, esto es, unos 41$ para ese grupo de 500 empresas. Si asigno conservadoramente una relación Precio/Utilidad de 17 veces, por razón que ese fue el múltiplo para años malos en la última década, entonces el índice mencionado vale unos 700 puntos (mínimo del año en 877 Ptos). Ahora si entramos en pánico incontrolable y llevamos el P/U a 9 como en 1980, pues el S&P-500 no llega ni a 350 puntos. De ser esto así, el presente colapso pudiera tener mucha razón de ser basados en los fundamentos, en vez de pura irracionalidad ó pánico. Precaución: estos cálculos son sólo referenciales y no necesariamente indican los resultados futuros.

3) Pensar que podemos tomar ventaja de un mercado con 82 $ de ganancias con el índice en los alrededores de 1500 puntos en un sin sentido. De igual manera, pensar que tenemos ventajas con un mercado con 41 $ de ganancias en los alrededores de 700 puntos, es otro sin sentido. No hay diferencia. Algunos dirán: pero es que ya demostró que puede producir 82 $ y algún día lo hará de nuevo. Si! Algún día lo hará, pero no necesariamente estaremos vivos (Keynes). La recesión que viene es pavorosa. Algunos hablan con razón de depresión. Apostar que sólo durará dos años, es pensamiento auspicioso (wishful-think). Tampoco sabemos cuando pueda empezar a recuperarse y el factor tiempo nos puede liquidar.

4) Si tomamos posición en los alrededores de 700(ver #1) por motivo de constatar alguna estabilización y mejora, nada nos garantiza que suceda otro cisne negro (inimaginable), por ejemplo, que la relación P/U ajuste a 9 y nos arrastre en espiral hasta un índice en 350 puntos.

5) Todo lo dicho hasta aquí, se encuentra estrictamente enmarcado dentro de la Teoría Moderna de Portafolio, que dice: si un título se viene abajo, eso nos indica que el título posee un mayor potencial de rendimiento esperado pero lean bien, … pero a un nivel de riesgo superior. Luego, no hay ningún almuerzo gratis (free-lunch) por ver a un título en el suelo. Si lo compras, estarás soportando un mayor riesgo según la ecuación clásica del CAPM. Conclusión: nadie viaja gratis en el autobús de Wall Street.

6) No se confundan con las aseveraciones de Warren Buffet quien dijo haber comprado una participación en Goldman Sach (GS) a un “muy buen precio”. Hoy está bastante más bajo y si lo hubiesen acompañado, hoy estarían arrepentidos. Pero saben qué? Buffet, no está arrepentido pues él NO es como nosotros, unos inversionistas pasivos. Buffet se encuentra en otras ligas muy lejos de nuestra realidad. El se desempeña en el mercado del control accionario. Ojo. Cuando compra, generalmente toma un puesto de director y desde allí hace de las suyas. Le importa bien poco que su acción en GS haya perdido 20$. Tiene acciones preferidas de GS con un dividendo espectacular, el cual no está disponible a simples mortales. El no es como nosotros y por tanto según mi opinión, es temerario seguir su consejo.

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(1): Markets to Fall 20% More at Most: IMF Economist, By Reuters 11 Oct 2008 08:06 AM S&P500 @ 899 Ptos.

La inutilidad de tener la Razón

En estos días que corren, los mercados bursátiles mundiales se encuentran en niveles asombrosamente bajos en relación a como había comenzado el 2008. Es probable que continúen así unos meses más con una trayectoria bastante errática e incluso sigan deslizándose hacia abismos aun más profundos. Lo interesante de esto es que todos sabemos de una manera u otra, -racionalmente u intuitivamente- que, en alguna fecha desconocida en el futuro los mercados se recuperarán igualmente de manera asombrosa.

No importa lo que tarden, eso va a ocurrir y allí podemos estar todos de acuerdo y además tener la razón. Que son tres, que son cinco, ocho, diez o veinte años, eso no importa, lo que importa es que sabemos con absoluta certeza que va ocurrir en algún momento.

Ahora bien, ya que sabemos algo contundentemente verdadero en relación al mercado ¿cómo es que no nos hacemos millonarios en el proceso? La respuesta es que una cosa es saber lo que va a hacer el mercado durante un período dado y otra muy distinta es tener la habilidad de sacar provecho de ese conocimiento.

Puedo demostrar que incluso sabiendo cómo va a terminar mañana el mercado, todavía se necesita de una habilidad extraordinaria para sacar ventaja de esa información. ¿Cuál título debo comprar? ¿Y si me apalanco para sacar provecho en grande? Bien puede ocurrir que durante el día me hagan una llamada al margen para cubrir un movimiento desfavorable -muy momentáneo- y me vea obligado a cubrir (cancelar) mi posición, para luego observar que efectivamente el mercado terminó donde esperaba.

Si lo anterior es verdad, también lo es para el caso de aquellos afortunados (estoy excluido) que sabían con absoluta certeza que los mercados iban a colapsar “a su tiempo”. De nada les sirvió el tener la razón a menos que hubiesen cultivado esa rarísima habilidad de saber como sacar provecho a un mercado ciertamente enloquecido.

Así concluimos que no basta saber por adelantado lo que hará un mercado (lo cual es por lo demás extremadamente difícil y de ocurrir, le ocurre a unos pocos una vez por vida y no más) sino en haber cultivado la habilidad de saber transar en los mercados financieros.

Las Crisis Financieras

Las Finanzas publicó, hace algún tiempo, un artículo sobre la crisis financiera ocurrida en Octubre de 1987 , pero como saben ésta no ha sido la única.

BBC Mundo Hoy ha publicado un reportaje escrito por Steve Schifferes Especialista en Asuntos Económicos de la BBC, quien hace una reseña sobre las crisis financieras ocurridas desde 1866 hasta el 2000. La crisis actual del subprime por supuesto no ha sido incluida ya que se encuentra en pleno desarrollo.

Aquí les dejo el enlace

Además da una pequeña lista de las lecciones aprendidas de crisis financieras anteriores entre las que destaca la intervención temprana de los Bancos Centrales como contenedores de las mismas.

Espero lo disfruten.

¿Y qué cosa dice Wharton de la Crisis Subprime?

En ocasiones, le he dado chance a mis alumnos a que publiquen sus ideas. En esta oportunidad publicaré un ensayo de la escuela de negocios de Wharton en la Universidad de Pennsylvania (ver los mejores MBA´s) en el cual se pone en perspectiva la mencionada crisis.

Allí, el profesor Jeremy J. Siegel contradice a un famoso comentarista económico, quien afirma hay que una mano peluda (manipulación) la cual se encuentra detrás de este embrollo. Así demuestro que no es inusual que un profesor contradiga a otra personalidad, como fue el caso de mi publicación “Los 12 Jinetes del Apocalipsis”.

A continuación transcribo el artículo de Wharton al cual hago la referencia de rigor, cuando el post no es original:


Publicado el: 4/16/08 en Wharton.universia.net

¿Manipulación del mercado o simplemente negocio?

Los mercados financieros están revueltos. La inflación va en aumento. Los precios de la vivienda no dejan de caer. Muchas empresas están empezando a despedir trabajadores. El precio del crudo está por las nubes. Cada vez es más difícil conseguir un crédito.

Parece que hubiese una red de conspiradores acechando sobre Estados Unidos. Incluso Washington confirma dicha impresión al hablar de reformas integrales del sistema de supervisión económica, incluyendo propuestas para consolidar algunas agencias reguladoras y ampliar drásticamente la autoridad de la Reserva Federal. El Congreso y la Casa Blanca ahora se están dando cuenta de que los reguladores estaban dormidos al volante.

El famoso comentarista económico Ben Stein ha difundido la idea de manipulación de los mercados por parte de los fondos especulativos de alto riesgo (hedge funds). En una columna publicada en el New York Times el 23 de marzo titulada “Making Sense of a Scared New World” (“Dar sentido en un nuevo mundo asustado”), Stein resume la situación del siguiente modo: “Cuando ocurre un acontecimiento financiero inexplicable, posiblemente la gente que se beneficia del mismo ha sido la causante”.

Sin embargo, no hay señal alguna de manipulación general del mercado, bien sea por los hedge funds o por cualquier otra cosa, sostiene el profesor de Finanzas de Wharton Jeremy J. Siegel, señalando que Stein no ha sido capaz de demostrar sus afirmaciones. “Cree eso simplemente porque un conjunto de valores está infravalorado, entonces tiene que tratarse de manipulación y deben ser los fondos especulativos de alto riesgo”.

Aunque varios profesores de Wharton creen que algunos poderosos agentes pueden dominar brevemente una pequeña parte del mercado financiero –haciendo que los precios bajen o suban a su antojo-, sin embargo rechazan la idea de una prolongada y generalizada manipulación del mercado. Los ejemplos demostrados de manipulación del mercado suelen ser escasos. Por ejemplo emplear a varios equipos de comerciales para convencer a inocentes inversores que compren acciones de empresas tan pequeñas y desconocidas que un mero puñado de transacciones puede hacer que su precio suba. Pero estas acrobacias artísticas están basadas en una única acción, no en la totalidad del mercado.

En los últimos años, tal vez la manipulación del mercado más conocida sea la del mercado de la electricidad en California en los años 2000 y 2001. En ese caso, empresas como Enron fueron capaces de explotar las peculiares normativas desreguladoras de cada estado y vender potencia a mayores precios. No obstante, ésta fue una situación relativamente breve centrada en únicamente un mercado.

En opinión del profesor de Finanzas de Wharton Richard Marston, existen diferencias entre la manipulación deliberada del mercado y la especulación. Los especuladores a menudo comparten el mismo punto de vista, llevando los precios a extremos. “No creo que la oferta y la demanda empujen el precio del petróleo hasta los 100 dólares”, explica atribuyendo parte del actual precio del petróleo a la especulación. Pero siempre han existido especuladores en los mercados, añade. “No se trata de una conspiración en la que unos cuantos hedge funds se ponen de acuerdo para empujar los precios al alza”.

El profesor de Finanzas de Wharton, Marshall E. Blume, afirma que en el sector hipotecario sí ha habido fraude. Los brokers hipotecarios convencieron a los prestatarios para aceptar préstamos de alto riesgo, y los tasadores inflaron algunas valoraciones inmobiliarias para justificar las grandes hipotecas, contribuyendo al incremento del precio de la vivienda. Asimismo, las agencias de valoración no fueron capaces de mostrar los riesgos inherentes a los valores garantizados con hipotecas arriesgadas, explica Blume. Pero aunque algunas empresas e individuos deberían efectivamente ser juzgados por fraude, su actuación no ha sido el tipo de manipulación general del mercado descrita por Stein.

Sorpresas ocultas

El mayor factor económico en la actualidad es la vuelta a la normalidad después de un periodo de excesos, cuando los mercados crediticios imprudentemente ignoraron los riesgos, explica Marston añadiendo que no existe misterio alguno en dicho proceso. “No creo que se tratase de un fallo de mercado. Hay muchos valores nuevos que aún no han recibido presión alguna … Hubo sorpresas ocultas en el mercado de renta fija que la gente no tuvo racionalmente en cuenta porque no las entendía… No creo que el mercado en conjunto sea irracional”.

Stein, que no contestó a las diversas peticiones para entrevistarle en relación a su artículo, sostiene en Times que el estado de salud de la economía real no es tan malo. El desempleo, aunque crece algo, está mucho más bajo que lo habitual en periodos de recesión; los beneficios empresariales son “altos de acuerdo con los estándares históricos” y los productos agrarios, la minería, los productos refinados y la mayoría de las exportaciones estadounidenses están “sorprendentemente fuertes”.

No obstante, existe “una seria desconexión cuando vamos al mundo de los mercados financieros, donde reina el caos”, escribe Stein, añadiendo que muchos acontecimientos simplemente no pueden ser explicados por las fuerzas fundamentales del mercado. El caos en el mercado de valores basado en hipotecas subprime supera en exceso las pérdidas sobre dichos préstamos, dice. El mercado de bonos municipales y los mercados de valores corporativos y municipales a corto plazo también están sumidos en el caos, aunque en dichos casos no ha habido impagos significativos.

Las pérdidas de distintos tipos de valores no es nada nuevo en opinión de Stein, que señala por ejemplo el colapso de los valores tecnológicos a principios de esta década y el colapso de los bonos basura unos años antes. “Lo novedoso son los hedge funds y que Wall Street haya dejado de ser una entidad financiera para convertirse en una entidad que manipula el mercado”, escribe Stein concluyendo que “… los hedge funds tienen tanto dinero y tanto poder de venta que pueden hacer lo que los capitalistas realmente quieren: ganar dinero sin arriesgar en los mercados, sino más bien controlando los mercados introduciendo tanto poder de venta (y ocasionalmente de compra) que saben que influirán sobre los mercados. Esto evita toda la molesta parte de incertidumbre … En cuanto el proceso comienza es como pescar en un tonel lleno de peces”.

Según este punto de vista, los hedge funds pueden vaciar el mercado apostando por ejemplo, que los precios van a caer. Así, pueden pedir prestado un montón de valores y venderlos a los precios actuales, provocando un exceso de oferta que hará que los precios bajen. Luego, los fondos compran estas mismas acciones a un precio inferior para pagar a sus prestamistas, obteniendo como beneficio la diferencia entre el precio de venta y el de compra. Existen estrategias similares pero utilizando opciones sobre acciones (stock options) y otros derivados bursátiles y de renta fija.

Las ventas en corto constituyen un modo legal y habitual de apostar por una caída en los precios; no obstante, la práctica bear raid, consistente en difundir información errónea o falsos rumores para manipular intencionadamente el precio de las acciones, es ilegal.

Como los hedge funds son herméticos e informar sobre sus resultados es voluntario, resulta bastante complicado saber qué tal les va a todos ellos. Informes llevados a cabo por Hedge Fund Research, con sede en Chicago, muestran que el rendimiento del hedge fund promedio fue de prácticamente el 10% en 2007; para ese mismo año, el rendimiento del índice Standard & Poor’s 500 fue del 5,5%. Este año los hedge funds han perdido cerca del 0,5% durante el mes de febrero mientras las opciones bajaban cerca del 9%.

El índice Short Bias del Hedge Fund Research, que registra la evolución de los hedge funds utilizando ventas en corto y estrategias similares que proporcionan beneficios cuando los precios caen, obtuvo rendimientos del 4,7% en 2007, a la zaga del S&P 500. Pero en febrero de este año alcanzó el 6%, superando al índice bursátil en 15 puntos porcentuales.

No obstante, los fondos que se especializan en ventas en corto suponen una pequeña parte del mercado de los hedge funds. A finales de 2007 sus activos apenas superaban los 5.400 millones de dólares; el mercado de los hedge funds está valorado en 1,87 billones de dólares. Los fondos de inversión, que no pueden realizar ventas en corto, tienen unos 11,7 billones de dólares en activos. “Los hedge funds, con la gran cantidad de dinero de la que disponen, pueden trastornar temporalmente el mercado”, explica Blume. “No obstante, es poco probable que los hedge funds tengan suficientes fondos para provocar esas grandes trastornos que estamos teniendo en el mercado de la vivienda”.

Dicho trastorno, que fue el detonador de los sucesivos problemas en otros mercados crediticios y en la economía en general, fue causada por diversos factores bastante obvios, no por fuerzas ocultas, explica. Los ávidos compradores de vivienda con acceso a hipotecas con bajos tipos de interés, con las que apenas era necesaria una entrada, hicieron que los precios de la vivienda subiesen a mediados de esta década. A medida que los tipos iban aumentando hasta situarse en los niveles normales, muchos compradores no pudieron hacer frente a los pagos de sus hipotecas con tipos variables, y se empezaron a producir impagos. A los inversores que habían comprado valores garantizados con dichos préstamos les preocupaba no recibir los pagos prometidos, así que los valores perdieron valor. “Estamos sufriendo las consecuencias de una inversión excesiva en vivienda”, señala Blume.

Los prestamistas también estaban ofreciendo dinero barato a otros deudores, como por ejemplo corporaciones, sin requisitos muy estrictos en cuanto a las garantías de devolución, añade. “Tuvimos una cantidad excesiva de crédito en todos los segmentos de los mercados”. Ahora se está produciendo la correspondiente retirada, algo habitual después de un periodo de excesos.

Evitar la manzana envenenada

Aunque Stein tiene razón al afirmar que no se han observado muchos casos de impago en bonos y otros valores crediticios, los inversores no saben qué niveles de impago se podrían alcanzar, explica Marston. Esto les ha hecho recelosos de otros valores crediticios, provocando un bajón en la demanda, y por tanto de los precios. Marston citaba a un observador que correctamente comparaba esto con una situación en la que se cree que una entre 100 manzanas está envenenada. Nadie quiere comprar ninguna manzana.

En opinión de Blume, la situación se ha visto agravada por la demanda de deuda de alta calidad. Algunos inversores institucionales pueden únicamente invertir en valores de deuda de calidad. Para que haya más de este tipo de deuda, las empresas que crean valores aceptaron mucha deuda de baja calidad, como hipotecas subprime, y la trocearon en segmentos de diversa calidad.

Los segmentos de mayor calidad incluían los derechos sobre los pagos mensuales de los propietarios de viviendas, lo cual los convierte en deuda relativamente segura. Pero estos segmentos son contrarrestados por otros que serían los primeros en sufrir si los propietarios dejan de pagar, convirtiéndolos en valores muy arriesgados. A medida que aumentan los impagos, el valor de estos segmentos con mayor riesgo caía por los suelos, y los nerviosos inversores empezaron también a evitar los segmentos más seguros, ya que tal vez podían ser más arriesgados de lo que parecían en un principio.

Pueden estudiarse los cambios de opinión de los inversores comparando los tipos de interés de los bonos corporativos de alto riesgo y rendimiento y los seguros bonos del Tesoro estadounidense, sostiene Marston. El pasado verano, el rendimiento de los bonos “basura”, o bonos de alto rendimiento, apenas superaron en 2,4 puntos porcentuales a los bonos del Tesoro, una diferencia tan pequeña que sugiere que los inversores no consideraron que los bonos basura fuesen muy arriesgados. “En el mercado, la gente inteligente consideraba que el riesgo era bastante pequeño”.

Esta optimista actitud ha cambiado; ahora existe una diferencia de más de ocho puntos porcentuales, una situación más habitual. En parte se debe a que los bonos basura ahora se consideran más arriesgados, pero “el retorno a la seguridad” ha empujado a la baja el rendimiento de los bonos del Tesoro, señala Marston. Todo esto es una reacción normal y comprensible a medida que los inversores aprenden que han infravalorado los riesgos, explica, rechazando la teoría de la manipulación del mercado. “Me cabrea la idea”.

Nadie sabe exactamente cómo pueden influir los hedge funds en el mercado, ya que son muy herméticos en cuanto a sus activos y estrategias de inversión. Pero Blume sugiere que es poco probable que los hedge funds actúen al unísono durante un largo periodo de tiempo. “Podría haber cierta volatilidad porque determinada gente sigue las mismas estrategias de inversión, pero desaparecerá en un horizonte bastante cercano”.

Un motivo es que los inversores que venden al descubierto no están simplemente arrojando los valores al pozo. Por cada vendedor que se desprende de valores que espera que bajen de precio, habrá un comprador que crea que el precio va a aumentar. Si todo el mundo se vuelve pesimista, los vendedores en corto no encontrarán compradores y perderán toda capacidad que hubiesen tenido para manipular los precios tirando valores.

Al final, añade Siegel, los inversores que venden al descubierto deben convertirse en compradores porque no ganarán dinero a no ser que compren acciones para reemplazar las que han pedido prestadas y han vendido. En algún momento, explica, los vendedores en corto que “cubren” sus propias operaciones comprando, restablecerán la demanda y provocarán un aumento de los precios.

La reciente confusión en los mercados financieros es preocupante porque ha sido motivada por algo nuevo y difícil de comprender: el colapso de las hipotecas subprime. Pero no es sorprendente que las cosas se compliquen cuando los buenos tiempos se acaban, señala Siegel. Hace unos años, el desencadenante fue el colapso del boom de los valores tecnológicos. Esta vez es el final de la era del dinero fácil y la burbuja de la vivienda. “Siempre se han producido cambios de opinión”, añade Siegel.

El Colapso de 1987

De los años que tengo observando los mercados, quizás sea el presente año 2007, uno de los más complicados que he presenciado en mucho tiempo. Me vienen imágenes del colapso (crash) de 1987, aunque mucho de los indicadores, son bien diferentes. ¿Podría ocurrir otro evento similar al de aquel año? Nadie lo sabe pero la presente crisis del crédito parece contagiar todo a su paso. Vale la pena revisar que fue lo que ocurrió en 1987 a ver si nos aclara el panorama de hoy.

En el año de 1982 comenzó una suerte de “exuberancia irracional” la cual operó sin descanso hasta aquel trágico 19 de Octubre de 1987. La liquidez era incontenible, tan como lo ha sido en el presente. Para darnos una idea de la bonanza de aquel período les muestro al S&P 500 y su variación porcentual correspondiente: No contento con lo anterior, el 87 se perfilaba como otro año espectacular: el S&P había acumulado otro 32% en los primeros 9 meses hasta un nivel de más de 320 puntos. Por su parte, el Dow había trepado a un máximo relativo de 2700 (35% en 9 meses):



En el terreno de la deuda, los bonos del tesoro habían bajado en precio de 98 a 78 en los mismos 9 meses ó 20 puntos, lo cual además constituye una divergencia con respecto al aumento del Dow (35%) de 55 puntos de diferencia entre ambos retornos. Aquí los creyentes en la reversión a la media tienen un justificativo para vaticinar una corrección.

Podemos adicionalmente efectuar el mismo análisis en el campo de los rendimientos (Yields): el bono de 30 años rendía un 8,2% al final de Diciembre de 1986, por su parte el rendimiento de los dividendos del Dow fue de 3.6%, lo que arroja un diferencial de 4.6%. Para la semana previa al colapso este diferencial había aumentado a 7,6% (10,2%, 2,6%) prácticamente una marca histórica.

Si comparamos lo anterior con el presente año (2007),encontraremos un panorama mucho menos dramático: En primer lugar, si confrontamos el mejor nivel logrado por el S&P en el presente año, el cual ha sido hasta hoy de 1553 puntos, esto es apenas un 10 % de incremento con respecto al inicio del año, un valor bastante modesto en relación al incremento del año 87 de 32%.

El bono de 30 años lo tenemos para hoy rindiendo un 4.8% que comparado con el yield de los dividendos del Dow de 2.7%, nos da un diferencial de apenas 2.10%. Nada que ver con el 7.6% del año 87.

Además de esto, si confrontamos el nivel del S&P de hoy de 1407 con el cierre de 1999 el cual fue de 1469, pues esto nos retro-trae a algún mes anterior al cierre de 1999. Si además le vamos a agregar un crash de 10% al 1407 de ayer, pues luego de ese supuesto evento nos encontraremos en 1266 puntos ó algo equivalente al año 1998, prácticamente como estábamos hace casi una década!

Yo me inclino a pensar que el daño está hecho y sólo queda en el peor de los casos, la capitulación(1) para retomar un ascenso sano y ordenado. La relación de Precio/Utilidad del S&P ha caído como consecuencia de las bajas a una relación de apenas 15.5, siendo el promedio para períodos comparables de inflación y rendimientos de 18.5; si llegamos a una relación de apenas 17.5, lo cual es conservador, pues tendríamos al índice S&P en niveles de 1588, nada mal para cerrar el año!

¿Quién quiere apostar en contra de este vaticinio?

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(1) Capitulación: es un movimiento drástico a la baja, muy semejante a un “crash” pero de recuperación inmediata del mismo día ó a los pocos días.

Indigestión Crediticia

Luego de la violenta reacción de los mercados de capitales a nivel planetario del 26 de Julio pasado, luce que el fenómeno se reduce a una severa “indigestión crediticia”.

El auge (boom) inmobiliario especialmente en países como USA, España y otros, permitió sucumbir a la tentación del crédito fácil para las mayorías, sin posibilidades reales de cumplir con los compromisos hipotecarios. Eso mantuvo a la industria en funcionamiento acelerado durante toda la presente década. El resultado fue un sobre-calentamiento de la actividad, lo cual funcionó bien mientras la industria encontrara los conejillos que tomaran la oferta siempre creciente. Este ciclo ha terminado abruptamente como ya hemos indicado en otros artículos.

Ahora aparecen dos nuevos ingredientes creando una verdadera conmoción mundial:

La crisis inmobiliaria localizada en el mercado especulativo (sub-prime) ahora ha dado muestras de estar contagiando al mercado principal de alto rating de hipotecas tal y como lo reportaran empresas dedicadas a esta importante rama del mercado. Los informes nos hablan sobre la tasa de incumplimiento de pagos del segmento prime, la cual ha comenzado a hacerse evidente y preocupante.

La otra componente la cual había mantenido a los mercados alcistas, son las fusiones y adquisiciones corporativas. Esta actividad se efectúa en buena medida, con fondos prestados provenientes de inversionistas calificados lo cual se conoce como compras apalancadas ó “Leverage Buyouts” pero ahora éstos han decidido restringir los aportes al tiempo que piden tasas superiores de retorno. El resultado de esto es que las frecuentes adquisiciones de corporaciones, como es el intento de compra de la automotriz Chrysler por parte del consorcio Cerberus, quedan ahora en la lista de espera.

Todo lo anterior conforma un claro cuadro de atragantamiento crediticio, el cual puede afectar el desenvolvimiento económico a escala mundial. De allí las fuertes correcciones bursátiles que hemos observado en días pasados a nivel global, incluyendo a Latinoamérica, especialmente a México. Se salvan por lo pronto de este contagio China y la India pero nadie descarta que puedan verse afectados de continuar empeorando la crisis del crédito.

Mercado de Hipotecas: reventó la crisis

En la tarde de ayer martes 17 de Julio, la prestigiosa banca de inversión Bear Stearn & CO, se reunió con los inversionistas afectados por uno de sus dos fondos que intervienen en el mercado de hipotecas sub-prime, de muy escaso respaldo, y les anunció con total desenfado que el valor remante del fondo es prácticamente nulo (apenas 5%) con lo que las esperanzas de recuperar la mayor parte de sus recursos, se evaporaron.

Esta breve notificación deja aparentemente sin ninguna protección a este grupo de inversionistas que confió en el prestigio de la firma emisora (BSC) y ahora deben lanzar a pérdida todo lo colocado en ese fondo.

No es la primera vez que un fondo de alto riesgo colapsa pues basta recordar el desplome del fondo de cobertura Long Term Capital management fund (LTCM) ocurrido en Agosto de 1998 y el cual fue objeto de un rescate (bailout) por parte de la Reserva Federal de Nueva York, por la urgente necesidad de preservar la estabilidad del sistema financiero.

Probablemente observaremos a continuación una lluvia de demandas contra Bear Stearn pero con escasas consecuencias para esta banca de inversión. La razón de esto último es que se sobre-entiende en los mercados de capitales que aquellos que deciden colocar recursos en fondos de alto riesgo, son considerados “inversionistas calificados” que entienden y conocen sobre riesgos y están dispuestos a correr con las consecuencias. Estos es fundamentalmente cierto pero no por ello dejan de caer algunos buenos intencionados ciudadanos de a pié, que buscando mejores retornos sobre sus recursos, deciden aventurarse en fondos novedosos sin calcular racionalmente los peligros involucrados.

En particular, recibo con bastante frecuencia recomendaciones de distintas firmas para colocar mis contados recursos en algún fondo de cobertura con la firme promesa que manifiesta solemnemente “este fondo es diferente”. Yo prefiero perder dinero por alguna torpeza personal que confiar dinero a terceros para que al final me digan “sorry, your fund has no value left”.

La verdadera razón de escribir este breve ensayo, no es simplemente para solidarizarme con la mala fortuna de este grupo de inversionista sino para comentarles que éste acontecimiento destapa al mundo un evento que será recordado por las próximas generaciones; la crisis del mercado de hipotecas Norteamericana es una triste e innegable realidad, ha estallado y ya cuenta con sus primeras bajas mortales.

Hasta ayer, la crisis había sido presentada por la media como un fenómeno más bien pasajero y muy localizado a un sector reducido de la población y sin mayores consecuencia para el agregado de la economía. Hoy sabemos que el fenómeno es de carácter estructural, el cual ya ha afectado la clasificación crediticia de un inmenso número de instrumentos de deuda.
La convulsión del mercado subprime de hipotecas ha cobrado una primera victima en el mercado de valores: la componente financiera del S&P 500 (XLF), se encuentra a pérdida en lo que va del año pues su nivel actual de 35,8 puntos es inferior a su apertura del año 2007, el cual arrancó en 36,92. Esto es simplemente una señal de alerta en el sentido que una corrección general del índice, esto es de todo el mercado, no puede ser descartada a la ligera.

Se comenta adicionalmente la posibilidad que la crisis pueda extenderse al segmento que efectúa préstamos para adquirir vehículos, con lo cual se establecería dificultades para la industria automotriz(1). Hasta donde el efecto “bola de nieve” pueda alcanzar a otras industrias es difícil de precisar; lo importante es saber que con toda objetividad, la toda poderosa industria financiera Norteamericana encontró una piedra en su camino.

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(1) Ver articulo relacionado en: http://usmarket.seekingalpha.com/article/30742

Mercado de Hipotecas al borde del abismo

En USA los mercados de hipoteca se dividen en “mercado prime” ó de alta calidad y “sub-prime” ó de alto riesgo.

En el segmento “prime”, el cual conozco de primera mano, se otorgan créditos estrictamente en base a el rating crediticio de la persona solicitante, es decir, se efectúa un análisis de riesgo en función de los principales parámetros involucrados como por ejemplo, el monto solicitado, las garantías, nivel de ingresos, etc., etc.

Por su parte, el mercado “sub-prime” simplemente no se exigen documentos comprobatorios de nada. En este caso, el “lender” u otorgante del crédito se las juega basado en el valor del inmueble.

Todo marcha bien hasta que el precio del activo subyacente, es decir, el valor de la vivienda empieza a bajar. Esto deja al otorgante de créditos en este segmento “descubierto”, pues el nuevo valor no compensa en caso de incumplimiento de pago por parte del cliente.

Para completar el cuadro, el banco central americano –la Reserva Federal- estuvo en una campaña alcista de las tasas de interés las cuales han pasado del 1% al 5,25% en un período relativamente corto. Esto deja fuera de combate a muchas familias con hipotecas, las cuales buena parte carecen de referencias crediticias, en muchos de los casos por encontrarse en situación inmigratoria indefinida.

Este panorama es de pánico, pues ya en Japón en los años 90 se presentó una situación similar originada por una burbuja del sector inmobiliario Nipón -con resultados desastrosos- los cuales reverberaron en la economía de ese país asiático por más de una década.

Por lo anterior los “sub-prime lenders” en USA, se encuentran en los actuales momentos en serias dificultades. Por ejemplo, New Century Financial Corp, un importante participante de este sector, se ha evaporado desde un alto de 52$ del último año a 1,66$, cierre de ayer. En el día de hoy el NYSE, está gestionando la salida de pantalla de esta empresa, lo cual ha generado una ola de ventas un tanto contagioso incluso a otros sectores.

Debemos prestar atención a este evento pues el mismo es mensajero de malos presagios para el futuro inmediato de las inversiones en general.

Burbujas Financieras y otras Locuras

El ser humano es definitivamente asombroso: cualquiera de sus irracionalidades son factibles y aún realizables, mientras exista el medio para financiarlas.

Mucho se ha escrito sobre la racionalidad de los agentes económicos. En el corazón de la teoría financiera está la idea de los mercados eficientes. De allí surge entre otras, la Teoría Moderna de Portafolio TMP y luego, como una concepción más acabada, el Modelo de Valoración de Activos Financiero ó CAPM en sus siglas en Inglés. Todo ello descansa sobre la concepción, ó para ser más precisos, el paradigma de que somos racionales. Somos racionales pues hemos colocado el hombre en la luna y además, por todo el logro tecnológico de difícil enumeración en tan pocas cuartillas.

No obstante lo anterior, el hombre también ha demostrado su enorme capacidad de ejecutar inmensas locuras colectivas y entre ellas, las burbujas financieras. Una burbuja financiera no es otra cosa que la continua y persistente exacerbación de los precios a niveles de absoluta irracionalidad. Recordemos el famoso “irracional exuberante speech” del 5 de diciembre de 1996 por el entonces Presidente de la Reserva Federal Norteamericana:

“Clearly, sustained low inflation implies less uncertainty about the future, and lower risk premiums imply higher prices of stocks and other earning assets. We can see that in the inverse relationship exhibited by price/earnings ratios and the rate of inflation in the past. But how do we know when irrational exuberance has unduly escalated asset values, which then become subject to unexpected and prolonged contractions as they have in Japan over the past decade? And how do we factor that assessment into monetary policy? We as central bankers need not be concerned if a collapsing financial asset bubble does not threaten to impair the real economy, its production, jobs, and price stability.”

A pesar de lo severo de la advertencia arriba señalada, todavía, la burbuja financiera de las “Dot Com” continuó sin descanso e incluso con mayor intensidad durante el lapso de los siguientes cuatro años.

Revisando un poco la historia, encontramos múltiples y variados casos, muchos de ellos espectaculares desde tan temprano como en el siglo XVI. Hacer un recuento de todas esas burbujas no tiene sentido a menos que logremos derivar enseñanzas de cada una de ellas. Por ejemplo, en 1688 se produce un colapso de la bolsa de Ámsterdam debido, en parte, por la especulación en empresas dedicadas al comercio con las Indias Orientales tales como la “Dutch East India Company”. De las reseñas que nos llegan del aquel lejano acontecimiento, nada hace sospechar su advenimiento tal y como lo reseñó ese mismo año un Judío Portugués, Joseph de la Vega:

“…the calm that preceded the debacle reflected a combination of plentiful credit, international security, favorable trade prospects, and good demographics, culminating in an upbeat business outlook. Positive news then arrive arrived in the form of expanded trade opportunities and the discovery of new ore bodies. Amidst the prevailing optimism, no one heeded reports of a possible negative earnings surprise.”

Buena lección para todos nosotros, quienes también pensábamos en el milagro de la “nueva economía” a finales de los noventa del siglo pasado; luego de un período de amplia abundancia y progreso, puede aparecer una debacle financiera por cualquier sorpresa.

Muchas otros desastres podríamos reseñar, pero quiero esperar para comentarles sobre la más florida y hermosa de todas ellas: la burbuja de los tulipanes ó tulipomanía de la Holanda de la década de los 1630 (siglo XVII). Podemos leer en la tulipomanía de Charles Mackay el comienzo de la pasión por esos preciosos bulbos:

“The first root planted in England were brought from Vienna in 1600. Until the year 1634 the tulip annually increased in reputation until it was deemed a proof of bad taste in any man of fortune to be without a collection of them.”

La historia de Mackay está llena de datos sobre los precios absurdos que, en especial en Holanda pero también en buena parte de Europa del Norte, se cancelaban por los más alucinantes diseños. El frenesí llegó a tal punto que personas comunes, vendían sus residencias a objeto de financiar la compra de algún bulbo, con la seguridad de obtener una ganancia segura con la cual podrían recomprar su antigua casa y además obtener dinero de sobra para seguir con la pirámide compradora. Es de hacer notar que Holanda en aquellos años tenía la supremacía, incluso sobre Inglaterra, sobre el comercio marítimo.

Sucedió que la venta de propiedades para financiar los tulipanes ya no fue suficiente para soportar la escalada en los precios y al no haber nuevos compradores, los precios se precipitaron estruendosamente, arruinando no sólo a los especuladores sino a toda una nación (Holanda) que nunca recobró sus supremacía comercial sobre la vieja Inglaterra.

De la anterior historia derivamos no solo una enseñanza sino un principio universal: cualquier locura ya sea económica, social ó política, es realizable siempre y cuando existan los recursos para financiarlo.

Luego de las conquistas del emperador Trajano, Roma (el Imperio) logró vivir de las rentas acumuladas durante decenios lo cual permitió el desarrollo del circo romano en su máxima expresión: espectáculos por casi la mitad del año calendario. Cuando ya no fue posible financiar esa locura, pues ya todos los pueblos del mundo conocido habían sido saqueados, Roma sucumbió. Igual suerte corrió la antigua Unión Soviética, con un modelo político inviable lo cual la hizo colapsar económicamente. También existen otras locuras donde el financiamiento no es sólo monetario, tal como en el delirio nazi, el cual fue financiado a costa del pueblo alemán: “Quien ama a su patria prueba ese amor sólo mediante el sacrificio que por ella está dispuesto a hacer; un patriotismo que no aspira sino al beneficio personal, no es patriotismo” (Doctrina Política del Nazismo); y el caso de otros regímenes políticos los cuales se financian con el hambre de sus pueblos.
El país dominante de nuestra era, Los Estados Unidos, también despliega desenfadadamente varias irracionalidades: el consumo por 300 millones de personas del 25% de la energía mundial. Su doble-déficit descomunal ¾ el comercial y el fiscal ¾ es hoy viable pues el mundo los financia con las transferencias de capital con el cual se logra cuadrar la balanza de pagos. Simplemente su estilo de vida no es sostenible en el tiempo; llegará el momento (espero no verlo) en que no sea posible financiar tal derroche. De lo dicho no deduzcan una postura anti-imperio, es puro sentido común.

Constaten cuando lo deseen el principio aquí enunciado y corroboren lo siguiente utilizando las subastas de los bonos del tesoro Norteamericano: si la oferta tiene buena acogida, los índices suben; por el contrario, si no se logra colocar los instrumentos de deuda ¾de financiamiento¾ el estrépito se oye a varias cuadras de la esquina de Nassau con Wall St. Si cuando vean al NYSE subir y subir a niveles asombrosos, no se sientan inclinados a pensar a la primera que no es posible: siempre es posible mientras existan los recursos para financiar esos movimientos y por ahora, parece que los hay.