30 agosto 2007

Los Diferentes Estilos del Inversionista

Hemos analizado por separado en anteriores ensayos, varios de los diferentes estilos ó aproximaciones de un inversionista al mercado. Por ejemplo, hemos discutido Inversiones por Valor(1), Inversiones por Opinión Contraria(2), Especulación(3), Reversión a Media(4), etc.

Podemos tener éxito como inversionistas en los mercados de valores, sólo si las condiciones del mercado son compatibles con el estilo de inversión empleado. Puede ocurrir que saltemos de un estilo de inversión despreocupadamente, lo cual puede ser contra-producente a nuestros objetivos si no somos conscientes de la razón de nuestro cambio ó, simplemente, estar empleando la aproximación de inversión equivocada. Se requiere reconocer entonces con toda claridad (es imperativo hacerlo), con cual de éstos estilos nos identificamos y si efectivamente tenemos un patrón de conducta fuertemente anclado a alguno de ellos.

Por ello pienso resultará muy útil repasar sobre estos temas.

Un inversionista basado en valor es aquel que efectúa cálculos de valoración sobre un activo financiero con el objeto de determinar posibles desviaciones con respecto a un valor justo ó intrínseco. De encontrar un activo sub-valorado, la práctica indica que se debe emplear la estrategia de “comprar y mantener” hasta tanto alcance su valor intrínseco. Este tipo de inversionista es una persona conocedora de las técnicas de valoración y ha alcanzado un alto grado de sofisticación en su arte. Un inversionista por valor, típicamente mantiene su posición contra viento y marea hasta lograr su objetivo a menos que su modelo financiero le indique que ha ocurrido un cambio en sus proyecciones. Son capaces de producir cualquier cantidad de dinero pero para ello se necesita tiempo y paciencia. Por lo tanto, este tipo de inversionista está caracterizado por la perseverancia, disciplina y por supuesto, muchos conocimientos técnicos.

A mi manera de ver, son relativamente pocos los dedicados a esta ciencia. Aunque muchos creen pertenecer a esta clase, jamás abren una hoja electrónica para modelar al activo. Lo más probables es que se encuentren en la categoría de tomadores de consejos (tips), de otros que sí son conocedores de la materia. Por cierto que el problema con los tomadores de consejos, es que no son capaces de reconocer por sí mismos cuando los fundamentales han cambiado y generalmente son tomados por sorpresa por el mercado y terminan tomando cuantiosas pérdidas.

Ahora encontramos los que se llaman y se sienten contrarios. Este tipo de inversionista, por algún interesante mecanismo psicológico, siempre anda batallando en contra de la tendencia principal (Momentum) del mercado. Parecen haber sido programados para pensar que la actual trayectoria se encuentra sobre-extendida (en cualquier dirección). En cierto sentido, esta clase de participante es practicante (a veces sin saberlo) de la estrategia de “reversión a la media”. En mi opinión, los contrarios son tales, entre otras razones, por un mecanismo de compensación psicológica la cual dice, “ya que me dejó el tren, pues esperaré a que regrese”.

Ejemplo de este estilo es Víctor Niederhoffer, autor del best seller “La Educación de un Especulador(5),” y para quien escribí, por unos años, en su sección “Daily Speculations”. Víctor hizo colapsar sus tres fondos en 1997 aplicando esta aproximación: apostó en contra de un mercado claramente a la baja, subscribiendo contratos “Puts”. La tendencia duró más de lo esperado (no linealidad ó caos) y sus fondos se evaporaron. De él escribió su mentor el multimillonario George Soros lo siguiente:

“He is an inveterate contrarian… and he regularly made small amounts of money trading on that theory. There was a flaw in his approach, however. If there is a tide, he can be seriously hurt because he doesn’t have a proper fail-safe mechanism”. (6)

Este es uno de los párrafos más valiosos que he encontrado en la literatura financiera y tuvo que ser Soros quien nos abriera los ojos: los contrarios puede ganar claro que sí, pero sus ganancias son limitadas y son muy propensos a volarse la cabeza en los mercados. La razón no puede ser más sencilla: siempre, siempre requerimos de una tendencia para hacer dinero. Si nos la pasamos contradiciendo la tendencia, pues ganaremos solamente cuando la tendencia cambie abruptamente, lo cual sólo sucede muy de tanto en tanto. Luego al tener la tendencia a nuestro favor, pronto la abandonaremos pues estamos neurológicamente programados (PNL) como contrarios. En otra ocasión, y por nuestra naturaleza contraria, nos enfrentaremos a la tendencia en forma obcecada y allí será nuestro final como inversionistas.

Otro grupo de inversionista son los adivinadores y apostadores (no confundir con los contrarios, aunque Soros también caracterizó a Niederhoffer como apostador empedernido). No deseo prestar mucha atención a estos grupos. Los englobo simplemente como participantes ego-céntricos en el sentido que para ellos es más importante tener la razón (alimento para su ego), basados en sus elucubraciones de alguna sabiduría convencional, que en hacer dinero. Son los típicos expertos (pundits), comentaristas (TV-Radio-anchors) y dadores de tips, que luego nos dicen: ¿te fijas? YO tenía la razón! Si, ¿pero tomaste ventaja? Respuesta: bueno, no… es que… sabéis que YO… ¿Cómo considerar a alguien como un gran conocedor si jamás en su vida a accionado al menos un OEX, ni hablar de un SPX? No olvidemos dentro de los vaticinadores a los profetas del desastre: los hay desde moderados hasta extremistas, aquellos que presagian al Dow en 5.000 ó menos, basados en algún ingenioso oráculo. No escuchemos a ninguno de estos especimenes. Crucemos la calle al verlos de lejos.

Aparecen ahora los especuladores, una raza muy particular. Esta clase de participante opera siguiendo alguna concepción de su propia cosecha. Su mayor virtud: son capaces de pensar por si mismos! Son generalmente muy conocedores de temas económicos y manejan con soltura las técnicas financieras. Se diferencian de los apostadores en que no son seguidores de creencias populares. A su vez, se diferencian de los valoradores, en que no creen demasiado en el concepto de valor intrínseco. La especulación es una actividad riesgosa, no hay duda. La actividad tiene una curva de aprendizaje muy larga, de 10 ó más años. Durante ese período de aprendizaje se cumple bastante bien aquello que descubrió Louis Bachelier: su esperanza matemática es cero, esto es, lo que ganan por un lado, lo pierde por el otro.

La especulación es posible sólo si los mercados no son eficientes, es decir, la valoración que le da el mercado a los activos está equivocada. Los seguidores de valor, en el fondo creen en esto mismo (muchas veces sin saberlo) pues sino, ¿cómo puede existir un título sub-valorado? El punto clave es que los especuladores transan siguiendo información privada, es decir, información útil que aún no ha sido divulgada. En mi libro “Theory and Practice of Speculation” (por publicar) lo explico de la siguiente manera:

“By definition private information is not publicly available information, a very simple concept indeed. Now I am going to say something not so evident: private information has two components: 1) Insight Information which is against the law to use, because it is privilege-obtained due to the strategic position of an executive and 2) Private Knowledge which is perfectly legal to use because it was obtained by the extremely high skilled and expert individual, and he is clever enough not to make public that knowledge”(7).

Ustedes se preguntarán: ¿y cómo hago yo para obtener ese conocimiento privado? Sólo por medio de una inteligencia superior! Por ejemplo: ¿Cómo hizo Soros para conocer que la Libra esterlina estaba fuera de toda sensatez? Soros montó un ataque especulativo en 1992 a la Libra y le torció el brazo al poderoso banco central del Reino Unido. Se dice que ganó unos 10.000 millones de Dólares en la operación(8).

El tema de la especulación es demasiado amplio como para describirlo en este breve ensayo de lo contrario, yo no hubiese escrito un manuscrito de 400 páginas sobre el tema(7). Lo importante es conocer que la especulación no está basada en una predicción, sino en un conocimiento. Quien intenta adivinar la dirección de un mercado, no es un especulador, es un adivinador. ¡Mucho cuidado con esto! No se vayan a confundir.

Nos queda por comentar un último (por ahora) y valiosísimo estilo de inversión del cual no he expuesto nada ó casi nada hasta ahora. Son los seguidores de tendencia. Ellos no creen en valor, no apuestan, no especulan ni forjan concepciones, no creen en reversión a la media, no intentan adivinar, no hacen cálculos, casi les digo que no piensan…, solo les digo que… ellos siguen la tendencia. Genial! Es que para ganar dinero, queramos ó no, debemos montarnos en algún momento en una tendencia; en verdad, no hay otra manera! Este estilo de inversión requiere de todo un re-entrenamiento mental para ser capaz de ejecutarlo. Brevemente les digo en que consiste la técnica con la siguiente ilustración: un seguidor de valor, intenta comprar barato para vender caro; todos estamos muy familiarizados con esta idea. Por su parte, un seguidor de tendencia compra caro para luego vender aun más caro ó vende barato para luego comprar aún más barato (posición corta).

Seguir tendencias no es tan natural como pareciese en una primera instancia, pues resulta atrevido y de hecho anti-natural, tomar la misma dirección de lo costoso cuando vamos largo, ó de lo regalado cuando vamos corto. Les dejo con unas citas muy a tono con esta última aproximación:

“The trend is your friend except at the end when it bends.” Ed Seykota. Traducción libre: debemos seguir la tendencia excepto cuando la tendencia dobla, allí y sólo allí somos contrarios!

“It is not the bull side or the bear side, but the right side.” / “I think it was a long step forward in my trading education when I realize… that the big money was not in the individual fluctuation but in the main movement.” Jesse Livermore.
Traducción libre: lo único importante en los mercados es hacer lo correcto. / Todo cambió para mí cuando dejé de concentrarme en las fluctuaciones, ahora me concentro en el Momentum(9).

___________________
(1): Ver Inversiones basadas en Valor del 14 de Junio, 2007.
(2): Ver Teoría de la Opinión Contraria del 25 de Abril, 2007.
(3): Ver el Principio Especulativo del 14 de Enero, 2007.
(4): Ver Caos ó Desorden del 21 de Mayo, 2007
(5): The Education of a Speculator, John Wiley & Sons, Professional, Reference and Trade Group. En el prefacio se lee: “I am a speculator, and my daily bread depends on reversing big moves. In economics terms, my function is to balance supply and demand.”
(6):
http://turtletrader.com/niederhoffer1.html
(7): Unpublished Work Ó 2005 Pedro Felipe La Corte Romero. Theory and Practice of Speculation. (El texto fue escrito originalmente en Inglés, luego no existe a la fecha una traducción al español.)
(8): En 1992, el millonario George Soros, a través de su hedge fund Quantum, atacó a la libra. Soros, especulador y filántropo, ordenó la venta de 10.000 millones de libras y la divisa se derrumbó.
(9): Momentum es la tendencia de un título a subir ó bajar consistentemente. Puede verse también como una medida de aceleración en el precio. La estrategia basada en momentum, no se recomienda a inexpertos. / Según Investopedia: The rate of acceleration of a security's price or volume. Once a momentum
trader sees an acceleration in a stock's price, earnings, or revenues, the trader will often take a long or short position in the stock with the hope that its momentum will continue in either an upwards or downwards direction. This strategy relies more on short-term movements in price rather then fundamental particulars of companies, and is not recommended for novices.

16 agosto 2007

El Colapso de 1987


De los años que tengo observando los mercados, quizás sea el presente año 2007, uno de los más complicados que he presenciado en mucho tiempo. Me vienen imágenes del colapso (crash) de 1987, aunque mucho de los indicadores, son bien diferentes. ¿Podría ocurrir otro evento similar al de aquel año? Nadie lo sabe pero la presente crisis del crédito parece contagiar todo a su paso. Vale la pena revisar que fue lo que ocurrió en 1987 a ver si nos aclara el panorama de hoy.

En el año de 1982 comenzó una suerte de “exuberancia irracional” la cual operó sin descanso hasta aquel trágico 19 de Octubre de 1987. La liquidez era incontenible, tan como lo ha sido en el presente. Para darnos una idea de la bonanza de aquel período les muestro al S&P 500 y su variación porcentual correspondiente: No contento con lo anterior, el 87 se perfilaba como otro año espectacular: el S&P había acumulado otro 32% en los primeros 9 meses hasta un nivel de más de 320 puntos. Por su parte, el Dow había trepado a un máximo relativo de 2700 (35% en 9 meses):



En el terreno de la deuda, los bonos del tesoro habían bajado en precio de 98 a 78 en los mismos 9 meses ó 20 puntos, lo cual además constituye una divergencia con respecto al aumento del Dow (35%) de 55 puntos de diferencia entre ambos retornos. Aquí los creyentes en la reversión a la media tienen un justificativo para vaticinar una corrección.

Podemos adicionalmente efectuar el mismo análisis en el campo de los rendimientos (Yields): el bono de 30 años rendía un 8,2% al final de Diciembre de 1986, por su parte el rendimiento de los dividendos del Dow fue de 3.6%, lo que arroja un diferencial de 4.6%. Para la semana previa al colapso este diferencial había aumentado a 7,6% (10,2%, 2,6%) prácticamente una marca histórica.

Si comparamos lo anterior con el presente año (2007),encontraremos un panorama mucho menos dramático: En primer lugar, si confrontamos el mejor nivel logrado por el S&P en el presente año, el cual ha sido hasta hoy de 1553 puntos, esto es apenas un 10 % de incremento con respecto al inicio del año, un valor bastante modesto en relación al incremento del año 87 de 32%.

El bono de 30 años lo tenemos para hoy rindiendo un 4.8% que comparado con el yield de los dividendos del Dow de 2.7%, nos da un diferencial de apenas 2.10%. Nada que ver con el 7.6% del año 87.

Además de esto, si confrontamos el nivel del S&P de hoy de 1407 con el cierre de 1999 el cual fue de 1469, pues esto nos retro-trae a algún mes anterior al cierre de 1999. Si además le vamos a agregar un crash de 10% al 1407 de ayer, pues luego de ese supuesto evento nos encontraremos en 1266 puntos ó algo equivalente al año 1998, prácticamente como estábamos hace casi una década!

Yo me inclino a pensar que el daño está hecho y sólo queda en el peor de los casos, la capitulación(1) para retomar un ascenso sano y ordenado. La relación de Precio/Utilidad del S&P ha caído como consecuencia de las bajas a una relación de apenas 15.5, siendo el promedio para períodos comparables de inflación y rendimientos de 18.5; si llegamos a una relación de apenas 17.5, lo cual es conservador, pues tendríamos al índice S&P en niveles de 1588, nada mal para cerrar el año!

¿Quién quiere apostar en contra de este vaticinio?

_____________
(1) Capitulación: es un movimiento drástico a la baja, muy semejante a un “crash” pero de recuperación inmediata del mismo día ó a los pocos días.

10 agosto 2007

¿Por qué colapsan los Hedge Funds?

Los Hedge Funds ó fondos de cobertura son vehículos de inversión con características muy particulares: En primer lugar, no están abiertos a todo tipo de ahorrista, sino únicamente para los inversionistas calificados, entiéndase, inversionistas muy conocedores de los riesgos financieros y con altísima capacidad económica. Luego, estos fondos no invierten en el sentido tradicional, sino que efectúan operaciones de cobertura y arbitraje muy sofisticadas. ¿Por cuál razón fracasan entonces y de manera tan estrepitosa? Veamos:

La razón de ser fundamental de un fondo de cobertura es lograr rendimientos muy superiores a cualquier otra alternativa de inversión. Para este propósito se emplean técnicas financieras no ortodoxas las cuales se basan normalmente en modelos matemáticos de alta complejidad.

Las estrategias son tan variadas como la imaginación pero, en general, podemos afirmar que intentan tomar ventajas de disparidades de precios en diferentes clases de activos y en diferentes mercados globales. Todos emplean técnicas de cobertura lo que quiere decir que, si algo no sale según lo esperado en algún segmento del portafolio, esto será compensado por otros segmentos que tienden a moverse de manera contraria. De esta manera, se intenta preservar la integridad del portafolio total a todo evento económico y/ó geo-político.

El término Hedge Fund probablemente se lo debemos a Alfred Winslow Jones quien, en 1949, creó un fondo el cual vendía corto ciertas acciones al tiempo que efectuaba compras puras y simples en otras. De esta manera buscaba neutralizar el riesgo sistémico, es decir, el riesgo inherente a los mercados. Todas estas técnicas de neutralizar el riesgo sistémico caen bajo la denominación general de “neutralizadoras del Beta”. (Entonces lucramos gracias al Alfa!)

Además de las técnicas de cobertura se encuentran las técnicas de arbitraje. Aquí la clave es intentar capturar un beneficio sin correr mayor riesgo. Para ello, las estrategias del fondo emplean complejos algoritmos de “arbitraje estadísticos” y “data mining”. Esta última es un área de especialización que requiere años de estudio. Los profesionales que se dedican al arbitraje estadístico son los mejores pagados que yo conozco de todo el sector financiero. Sé de un Web-site que se dedica a la búsqueda de este tipo de profesional a quienes les ofrecen compensaciones en el orden de medio millón de Euros anuales, para comenzar. ¿Alguno interesado en un mini curso?

Para completar la descripción general de los “Hedge Funds” nos falta un ingrediente el cual es por lo demás, el ingrediente clave y característico a todos estos fondos: se le llama el factor de apalancamiento. Consiste en la idea de trabajar, además de con recursos propios, con capital ajeno. Este es el secreto para el logro de los altísimos rendimientos.

Resulta que las técnicas de cobertura y arbitraje nos podrían asegurar unos resultados suficientemente buenos, esto es, más ó menos equivalentes a los del mercado, pero entonces los rendimientos no serían espectaculares. Hace falta apalancar el fondo para que los rendimientos sean excepcionales y esto se logra con el empleo tanto de instrumentos derivados, los cuales ya contienen el factor de apalancamiento, pero además se toman prestados recursos a tasas preferenciales (prime rates) y, para obtener esas tasas preferentes, se entregan una parte de los activos en garantía.

Todo esto funciona muy bien pues todo lo anterior ha sido bien pensado y diseñado. Los Hedge Funds son ahora capaces de producir rendimientos entre un 20% y un 60% e incluso, a veces, más que esto. ¿Pero qué sucede cuando el sistema financiero es sometido a una conmoción producto de algún macro-evento económico ó geo-político?

Pudiera ocurrir lo siguiente:

Los fondos de cobertura han trabajado las múltiples correlaciones de los subsistemas económicos que oscilan entre +1, esto es altamente correlacionados, hasta los de -1, es decir negativamente correlacionados, para lograr el efecto de neutralidad de mercado (inmunización del beta). Así y en teoría, todo impacto quedará compensado por los efectos contrarios entre las correlaciones positivas y negativas.

Lo que sucede ahora es que, de tanto en tanto, un macro-evento es capaz de modificar severamente la estructura de riesgos, modificando dramáticamente las correlaciones de los sub-sistemas económicos, reagrupando a todo el sistema financiero mundial hacia uno de los extremos de +1 ó -1 en término de las correlaciones, es decir, las compensaciones desaparecen y se alinean en una sola dirección.

Los acontecimientos pudieran venir en contra del fondo y éstos empiezan a perder valor. Pudiera ocurrir también que los activos dados en garantía ya no cubren los empréstitos y entonces los prestamistas llaman a los administradores del fondo (margin call) exigiendo reponer los colaterales. El administrador debe comenzar a liquidar parte de su cartera pero a menores precios, con lo que se dificulta el cumplimiento de los márgenes requeridos y de esta manera se genera una reacción en cadena que en cuestión de días da al traste con el fondo y éste colapsa espectacularmente: bump! Con explosión y todo! (figurado).

Dado que allí participaron inversionistas calificados, nadie se preocupa por ellos. En el congreso de los Estados Unidos se ha hecho el intento de buscar alguna regulación sobre estos fondos, pero en definitiva se piensa que no es conveniente normar la actividad por su naturaleza misma. Entonces cuando colapsa uno de estos gigantes, sólo queda el registro histórico de operaciones, muy útil para que los académicos preparemos casos de estudio!

Valdría la pena revisar detalladamente la cadena de eventos que dieron al traste con el famosísimo fondo de coberturas “Long Term Capital Management Fund, LTCM” el cual colapsó por una reacción en cadena muy similar a la explicada aquí en 1998, pero eso requiere que redactemos otro ensayo.


Será hasta una próxima entrega.

07 agosto 2007

¿Sobre reaccionan los Mercados Financieros?


El título de este ensayo proviene de un trabajo de investigación muy famoso aparecido en el Journal of Finance de Julio de 1985 “Does the stock Market Overreact? Sus autores fueron Werner Debondt y Richard Thaler. El trabajo viene muy a propósito por lo que está sucediendo con los mercados accionarios mundiales en estos meses de Julio y Agosto de 2007. El Ensayo nos brinda valiosísima información sobre la naturaleza y comportamiento de los mercados, así que investiguemos un poco sobre su contenido.


Probablemente muchos de nosotros hemos percibido en algún momento, alguna sobre-reacción de los mercados a noticias u eventos. Por ejemplo, luego del ataque a las torres gemelas en Nueva York el 11 de Septiembre del 2001, los mercados fueron marcando mínimos consecutivos durante seis días luego de la reapertura para, posteriormente, rebotar vigorosamente y recuperarlo todo en apenas un mes calendario.
Nuevamente frente a una noticia terrible como lo es la crisis del crédito Norteamericana (USA), los mercados aparentemente sobre-reaccionan bajando casi un inquietante 8% en aproximadamente dos semanas.
¿Podemos estar tranquilos que lo anterior es solo otra sobre-reacción ó efectivamente el mundo se encuentran al borde del colapso como afirmaran los dos ex-ejecutivos de la firma Bear Stern, recién retirados (afirman que renunciaron), por la debacle de tres de sus Hedge Funds?
La evidencia estadística nos indica que efectivamente los mercados si sobre-reaccionan y esto es precisamente lo que demuestra el estudio de De Bondt y Thaler.
¿En cuál evidencia se basan los autores para llegar a esta conclusión?
En primer lugar, los académicos nos hablan de la evidencia empírica por la cual el ser humano tiende a darle mayor peso a información reciente, al tiempo que le resta importancia ó ignora completamente las tendencias de largo plazo. Si esto es así, entonces deberíamos poder demostrar que empresas con nuevas y buenas noticias tenderán a rendir por encima del promedio del mercado mientras que empresas con nuevas pero malas noticias rendirán menos del promedio.
Esto no es difícil de demostrar y hasta parece un resultado suficientemente intuitivo pero para nuestro propósito no nos arroja mayor información. Luego de un período de 5 años ó más, los otrora portafolios ganadores son ahora los perdedores y los perdedores ó retrasados son ahora los ganadores. Así se logra demostrar que al sobre-reaccionar a nuevas noticias e ignorar tendencias de largo plazo, los inversionistas convierten los portafolios ganadores en perdedores y los perdedores en ganadores:

“When investors overreact to new information and ignore long-term trends, regression to the mean turns the average winner into a loser and the average loser into the winner”.

Notemos que en este mecanismo opera el efecto de “reversión a la media” de la cual hemos conversado en otras oportunidades. Con lo explicado hasta el momento, podemos inferir las siguientes implicaciones y deducciones:
1) En el largo plazo “reversión a la media” si funciona para portafolios bien construidos. Pero insisto, como expliqué en otros ensayos, que “reversión a la media” como estrategia de corto plazo es peligrosa y de resultados contra-producentes.
2) Si la “reversión a la media” no operara en el largo plazo, entonces los portafolios ganadores seguirían siendo ganadores toda la vida y los perdedores se esfumarían del mapa. Al final quedaría una sola empresa con el monopolio de todas las actividades económicas y sabemos que esto no es posible. Existe así una tendencia bien marcada en los mercados financieros de experimentar períodos sucesivos de expansión y contracción.
3) El “camino aleatorio” (Random Walk) y “reversión a la media” son conceptos mutuamente excluyentes. Si los mercados son perfectamente aleatorios como insisten algunos, entonces no podemos esperar que ocurra el efecto de reversión, pero éste último queda demostrado estadísticamente.
Como ejemplo revisemos un estudio realizado por Morningstar en el año de 1994 con portafolios de distintas clases de activos en períodos de 5 años:



Podemos observar en la tabla rendimientos de portafolios compuestos por diferentes clases de activos durante 5 años terminando en Marzo de 1989 y Marzo de 1994.
Allí observamos que los portafolios con rendimientos superiores al promedio, luego quedaron relegados para el siguiente período de 5 años, confirmando de esta manera lo encontrado por De Bondt y Thaler en su famoso estudio.
La actual crisis del crédito es, a mi manera de ver, una increíble sobre-reacción: los mercados no van a colapsar como esperan algunos pues los fundamentos son sanos y fuertes. Este en un mercado de relativa baja inflación en los alrededores de 3.2% y con una relación P/E, Precio a Ganancia del S&P 500, de 16.5, valor bastante moderado relativo a su historia.
Es el momento de tomar algunas ventajas. La componente financiera del S&P 500 (XLF) tocó un mínimo relativo de 32. Dudo bastante que volvamos a ver esta ganga.

03 agosto 2007

La Educación de un Trader


Podemos plantearnos una interesante pregunta: un Trader (nos referimos aquí a un negociador de contratos financieros) nace ó se hace?

Ciertamente podemos nacer con ciertas inclinaciones naturales hacia el comercio y con algunas habilidades innatas de negociantes, pero la tesis fundamental de este ensayo es que el Trader se hace a si mismo. Si esto es así, surge la siguiente pregunta: ¿que necesitamos para entrenarnos en el arte del trading?

Son dos los ingredientes necesarios para la educación del Trader: 1) conocimientos técnicos y 2) entrenamiento actitudinal. Estos dos son inseparables e indispensables: el uno, sirve de poco sin el otro.

Podríamos pensar entonces que para obtener los conocimientos técnicos, lo mejor sería inscribirnos en una maestría de negocios y si este viene con una mención en finanzas, tanto mejor. Indudablemente que lo anterior no nos hace daño pero no es suficiente para alcanzar nuestro objetivo. De hecho, es notable el número de historias de académicos e incluso, de premios Nobel que han fracasado aparatosamente como negociantes.

En el mejor de los casos, los MBA mención finanzas, están diseñados dentro de un contexto administrativo lo que significa que nos entrenan para desempeñarnos adecuadamente en el cargo de Director Financiero de una corporación y también nos capacita por supuesto para trabajar como oficiales de la banca tanto comercial como de inversiones. Sin embargo, todavía necesitamos recorrer varias millas adicionales para llegar a completar la formación técnica necesaria.

Un curso de entrenamiento de Traders, el cual estará próximamente disponible en este blog bajo el formato de tutorial, debe hacer énfasis en varios de los aspectos claves, los cuales de manera resumida debe abarcar:

1) Teoría de Riesgo.
En los cursos de tipo académico nos enseñan que el riesgo es la posibilidad de experimentar una pérdida. Eureka! También nos informan que podemos medir el riesgo haciendo extrapolación de los datos del pasado. Así, una medida de dispersión estadística que nos muestre la varianza de una muestra histórica sería un sustituto (proxy) al riesgo inherente. Lamentablemente lo anterior no es ni remotamente el conocimiento necesario para enfrentar los agresivos mercados financieros sea de bienes básicos (commodities), de acciones o de bonos. Todo aquel que intente enfrentarse a Mr. Market con estos rudimentos, saldrá seguramente herido.

El Trader requiere ciertamente de un conocimiento muchos más concreto, práctico y realista de lo anteriormente señalado. Para comenzar, debemos entender que el riesgo no es medible objetivamente, pues el pasado no es garantía del futuro. Según nos enseña el famoso economista Keynes, hay una probabilidad objetiva cuando conocemos el conjunto total de ocurrencias posibles (una ruleta), pero también existen una probabilidad subjetiva que es precisamente sobre la que tiene que operar el Trader. En este dominio, el conjunto posible de ocurrencias queda abierto a conjuntos cambiantes y siempre nuevos, tal y como es en la vida real.

Un tutorial sobre Teoría de Riesgo debería contener al menos:

a. Aproximación intuitiva al riesgo.
b. El riesgo como medida de la incertidumbre.
c. Definición formal de Riesgo Financiero.
d. Probabilidades Subjetivas.
e. Niveles de certeza moral.
f. Modelos numéricos de Volatilidad.
g. Relación entre incertidumbre y volatilidad.
h. VIX: Indices de volatilidad.
i. Relación entre volatilidad y nivel de precios.
j. Gerencia de Riesgo.
k. Técnica de Valor en Riesgo (VAR)
l. El Índice de Sharpe.


2) Teoría de Inversiones.

Luego del entendimiento cabal de la naturaleza de los riesgos financieros, debemos ahora procurar un conocimiento completo de la Teoría de Inversiones.

De nuevo y con relación a este tema, el ámbito académico nos circunscribe a lo que perfectamente podríamos denominar teoría clásica ó teoría ortodoxa de inversiones: Nos enseñan el modelo sobre la gerencia moderna de portafolio (TMP, ver 1) basada sobre el CAPM ó Modelo de Valoración de Activos Financieros. Este modelo es muy necesario pues aquí aprendemos la relación entre el riesgo y los rendimientos esperados.

Lamentablemente, la vida real no se limita a este modelo (ya seríamos todos millonarios) pues es un modelo de varios equilibrios simultáneos (tres, 3) que no se registran en la realidad, establece unas relaciones lineales (LMC, ver 2) que cumplen un efecto estético pero muy diferente a lo que experimentamos en el acontecer diario. Es por ello que el Trader requiere conceptualizar también las Teorías de Inversión no ortodoxas, entre ellas:

a. Teoría de Juegos.
b. Teoría de Caos.
c. Socionomía (Socinomics) y
d. Teoría de la reflexibidad.

Aquí aprendemos que en verdad el mercado no se corresponde perfectamente a ninguno de estos modelos sino a una mecánica muy propia, que en definitiva y por muy buenas razones, queda expresado en una dinámica donde prevalece un modelo ecléptico(3) de gran significado y utilidad práctica.

Para continuar con el entrenamiento del Trader, requerimos de al menos dos módulos adicionales:

3) Teoría de cobertura y arbitrajes y

4) Finanzas Conductuales,

Hablaremos de ellos en una próxima entrega.





_____________________
(1) TMP: Teoría Moderna de Portafolio.
(2) LMC: Línea de Mercado de Capitales.
(3) Ecléptico: combinación empírica de varias teorías que en la práctica representa suficientemente bien al sistema bajo estudio.

01 agosto 2007

El Sector Financiero del S&P 500


El sector financiero es ciertamente, el sector más afectado por la crisis del crédito. Resulta interesante revisar brevemente la composición del mismo. Para ello tomaremos el índice S&P el cual está conformado por las 500 empresas más importantes y representativas de todo el mercado Norteamericano (USA). Veamos:

Aproximadamente, un quinto (1/5) de todo el índice S&P lo conforman empresas del sector financiero y para ser exactos son 92 las corporaciones allí representadas.


La estructura interna del sub-sector es como sigue:






Como pueden observar, el mercado de hipotecas es relativamente pequeño (1.87%) en relación a todo el mercado. ¿Por qué entonces tanto alboroto? Bueno, por lo que implica el derretimiento de este sub-sector, ya que el mercado inmobiliario dejará de ser el impulsor del consumo pues las ventas de nuevas viviendas esta cayendo aparatosamente. Durante el boom, era normal ventas de un millón cien mil unidades mensuales (1.100.00). El último informe fue de apenas unas ocho cientos sesenta mil (860.000) nuevas viviendas y se espera mayor reducción para los próximos meses. Recordemos que el consumo conforma las tres cuartas (3/4) partes de toda la economía Americana (USA). Entonces el escenario es de extrema gravedad.

Por último, resulta interesante ver de las 92 empresas, cuáles son las que tienen mayor peso dentro del sector financiero:



Mi recomendación es: ni se asomen a ver el índice en estos días!

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